8月下旬以来，人民币兑美元汇率持续升值，美元走弱态势显著。8月，人民币兑美元升值1.21%，9月16日又升值0.19%。我们认为，人民币兑美元升值由多方面因素推动，一方面是美联储降息导致美元走弱，另一方面是中国政策加码、深化跨境投融资外汇管理改革以及中国资产吸引外资流入。展望后市，人民币兑美元汇率大概率维持强势，但需要警惕人民币升值给出口造成压力。
美联储降息引发美元走弱
1982年至今，美联储经历了7次主要的降息大周期，这些降息周期主要分为预防式降息和衰退式降息。美联储的每次货币政策调整均遵循泰勒法则，触发降息的重要因素通常是失业率攀升。当失业率上升时，通胀对降息的制约作用相对较弱。
理论上，美联储重启降息会促进全球资金流动性的释放，进而对美元汇率形成一定的下行压力。因此，美联储9月降息举措落地，市场提前消化降息对美元汇率的压力，美元或出现低位反弹的情况。此外，美中利差缩窄也会引发人民币升值。截至9月15日，美国与中国10年期国债利差已缩减至2.1864个百分点，而在1月该利差曾扩大至3.1504个百分点。
此外，美联储重启降息是美国经济处于滞胀状态下的一种特殊表现形式。由于本轮降息时面临的通胀压力高于历史上几次降息时的水平，因此美国经济陷入滞胀的可能性在上升。不过，关税对通胀的传导存在滞后性，经济增长放缓中“滞”的一面已率先显现，高利率导致美国地产和制造业持续低迷。数据显示，美国7月耐用品订单初值环比下降2.8%，6月终值下降9.4%，延续负增长态势。
从经济数据来看，美国经济虽呈现走弱态势，但仍具备一定韧性。美国商务部公布的数据显示，8月，美国零售销售额环比增长0.6%，连续第3个月超出预期。经通胀调整后的实际零售销售同比增长2.1%，连续第11个月正增长，主要原因是股市上涨带来了财富效应，特别是高收入群体从中获益。这些积极因素在一定程度上对冲了特朗普的关税政策、市场情绪低迷以及劳动力市场初步显露的疲软迹象所带来的负面效应。
通胀方面，8月，关税推动商品输入性通胀压力攀升，但服务业通胀压力偏弱。具体来看，8月，美国商品价格经季调后环比增长0.5%，7月该数据为0，环比增速显著加快。进口项目中，8月，家电价格环比上涨0.4%，为6月以来的最大涨幅；服装价格环比上涨0.5%，为2月以来的最大涨幅，呈现加速上涨的态势。
因此，我们认为此次降息或属于预防式降息，并且关税带来的滞胀风险增加，美联储大概率会先降息后加息，同时会根据通胀与失业的偏离程度对货币政策做出调整，美联储降息的次数以及空间存在着较大的不确定性。
外资流入推动人民币升值
一方面，中国资产深受外资青睐。8月的宏观数据显示，政策持续加大力度推进，这使得A股市场的风险偏好维持在高位，有效对冲了部分利空影响。
在政策协同方面，为进一步推动积极有为的宏观政策实施，财政部与中国人民银行联合工作组近日召开第二次组长会议，就加强财政政策与货币政策协调配合进行深入讨论。会议着重强调，下一步财政货币政策将深化合作，合作议题涵盖金融市场运行、政府债券发行管理、央行国债买卖操作以及完善离岸人民币国债发行机制等多个方面。
科技创新方面，9月4日，国家发展改革委与国家能源局联合印发了《关于推进“人工智能 +”能源高质量发展的实施意见》，突出应用导向，设定了明确的发展目标，计划到2027年初步构建起能源与人工智能的融合创新体系，推动5个以上专业大模型在电网、发电、煤炭、油气等行业实现深度应用；到2030年，算力电力协同机制进一步完善，具身智能、科学智能等先进技术在关键场景实现落地应用。
产业政策方面，9月9日，工信部召开“十五五”规划企业座谈会，强调“十五五”时期是加快推进新型工业化的关键阶段，并对参会企业提出相应要求，包括“把握保持制造业合理比重目标；加快推进数字化绿色化转型，深化工业互联网应用，拓展‘人工智能＋’典型应用场景，加快新技术新产品新场景大规模应用落地”等。
深化改革方面，9月11日，国务院发布《关于全国部分地区要素市场化配置综合改革试点实施方案的批复》，同意自即日起2年内开展北京城市副中心、苏南重点城市、杭甬温等10个要素市场化配置综合改革试点，试点地区2024年经济总量合计超过全国的1/4。具体来看，试点不仅涉及土地、劳动力、资本等传统要素，同时支持试点地区深化探索数据、算力、空域等新型要素配置方式和价值实现路径，强调因地制宜、各展所长。
稳投资方面，9月12日，国常会部署进一步促进民间投资发展的若干举措，聚焦扩大准入、打通堵点、强化保障，投向上，也特别提出支持民间投资加大新质生产力、新兴服务业、新型基础设施等领域，同步落实公平竞争、融资支持等。
在去美元化的大背景下，人民币资产有望受益于全球货币体系加速碎片化、多元化的双重红利，货币体系碎片化加速中国在海外的资金回流，多元化驱动全球资金再平衡，或有部分资金流向中国资本市场。
另一方面，深化跨境投融资外汇管理改革政策吸引更多外资流入。近日，国家外汇管理局发布《国家外汇管理局关于深化跨境投融资外汇管理改革有关事宜的通知》，目的是不断提升跨境投融资便利化水平，助力吸引和利用外资，促进金融服务实体经济高质量发展。例如，深化外商直接投资外汇管理改革，取消外商直接投资（FDI）前期费用基本信息登记，取消外商直接投资（FDI）企业境内再投资登记等。在深化跨境融资外汇管理改革方面，扩大科创类企业跨境融资便利，将全国范围内高新技术、“专精特新”和科技型中小企业跨境融资便利化额度统一提高至等值1000万美元，将部分依托“创新积分制”遴选的符合条件的企业的跨境融资便利化额度提高至等值2000万美元等。
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