近日，溜溜梅母公司溜溜果园集团股份有限公司（以下简称“溜溜果园”）递表港交所，中信证券、国元国际为联席保荐人。
早在2019年6月，溜溜果园就曾递表深交所计划登陆创业板，但短短半年后便以“市场环境变化”为由主动撤回。时隔五年，重启上市之路的溜溜果园尽管交出一份业绩稳步增长的成绩单，但上市前夕投资机构的清仓减持、营销与研发失衡以及流动性危机，依然是溜溜果园需要直面的挑战。
机构一度清仓减持
得益于“没事儿就吃溜溜梅”的广告语和在营销方面的大力投入，溜溜果园近年来创下多个行业“第一”。弗若斯特沙利文资料显示，溜溜果园2024年在国内天然果冻行业和梅产品行业均排名第一。2021-2024年，按零售额计，溜溜果园还在青梅果类零食行业及西梅果类零食行业连续四年排名第一。
从业绩表现来看，2022年至2024年，溜溜果园营业收入分别为11.74亿元、13.22亿元和16.16亿元；归母净利润分别为0.68亿元、0.99亿元和1.48亿元，整体呈现上升趋势。尽管业绩表现亮眼，大股东的套现离场依然引发市场的高度关注。上市前夕，陪跑溜溜果园近10年的北京红杉信远股权投资中心（有限合伙）（以下简称“北京红杉”）清仓式撤离。
公开资料显示，北京红杉是溜溜果园A轮投资方。2015年6月，北京红杉耗资1.35亿元认购1058.82万元注册资本，一度成为溜溜果园的第三大股东。根据2021年1月溜溜果园和A轮、B轮、C1和C2轮投资者签署的补充投资协议，若溜溜果园未能在约定期限前完成上市，这几轮的投资者有权要求溜溜果园回购其投资。其中，北京红杉的回购价格，是原始投资本金加上每年10%的单利。
由此，北京红杉在2024年6月要求行使赎回权，也带来一张总金额高达2.6亿元的“赎回账单”，其中包括1.35亿元的投资本金和1.26亿元的利息。最终，溜溜果园分两次支付结清了这一款项：第一笔1.35亿元在2024年11月支付，第二笔1.26亿元于2025年1月结清。
营销与研发严重失衡
与此同时，尽管在果类零食赛道位居行业前列，溜溜果园在营销和研发方面的平衡却呈现“头重脚轻”。招股书显示，2022年至2024年，溜溜果园营销开支分别为0.7亿元、0.77亿元、0.61亿元；广告开支分别为0.67亿元、0.74亿元、0.79亿元。三年间，溜溜果园营销和广告开支之和达到4.28亿元，超过了三年间累计的归母净利润。
那么，在每年营销支出超亿元之后，溜溜果园是否收获了消费者对于品牌的忠诚？从核心产品的售价来看，情况或许并不乐观。招股书显示，公司两大核心产品梅干零食和梅冻售价持续走低。报告期内，梅干零食每千克平均售价分别为39.4元、38.7元和35.2元；梅冻则分别为27.2元、25.8元和18.6元，二者均持续下滑且梅冻的下滑幅度更明显。受此影响，溜溜果园的毛利率也并不稳定，2022年至2024年，溜溜果园的毛利率分别为38.6%、40.1%和36%。
在招股书中，溜溜果园自称梅产品文化大使，并表示将“通过致力于研发工作提供多元化产品”。但截至2024年末，公司负责研发的员工仅有26人，占员工总数1.2%；2022年至2024年，其研发开支分别为2367.7万元、3361.2万元和1894.8万元。相较于每年在营销方面投入过亿元，溜溜果园在研发上的投入仍有待提高。
值得注意的是，在投入有限的研发开支中，溜溜果园似乎成色不足。据招股书，公司研发开支中的主要组成为原材料直接成本，连续三年占比都在50%以上，且2023年的金额一度突破2000万元。
而这也带来了新的疑惑，在研发人员仅有26人的背景下，溜溜果园每年是如何消耗掉价值超过千万的梅产品原材料用于研发？横向对比来看，与溜溜果园同处零食赛道的良品铺子、来伊份和三只松鼠，其研发费用中均未出现原材料项目，且研发支出较多的项目也仅为职工薪酬和服务费。
流动性危机待解
此外，根据招股书的官方说法，此次募资金额将用于扩大产能，提升品牌知名度，推进研发计划和用作运营资金。但进一步梳理不难发现，相较于产能的扩张，解决自身流动性危机，或许才是溜溜果园的当务之急。
从溜溜果园各产品来看，其产能利用率尚未饱和。截至2024年底，梅干零食、梅冻和西梅产品的产能利用率分别为85.2%、79.8%和86%。
根据招股书，2022年至2024年，溜溜果园的流动负债净额分别为5.07亿元、2.39亿元和1.13亿元。同期，公司持有的现金及现金等价物则分别为0.74亿元、0.67亿元和0.78亿元。2022年至2024年，公司经营活动所得现金流量净额分别为2.02亿元、1.27亿元和0.84亿元，呈现逐年下降趋势。
溜溜果园也在招股书中坦言：“我们无法保证日后不会遇到流动资金问题。若未能维持充足现金及融资，我们可能没有足够现金流量为我们的业务营运及资本开支提供资金，而我们的业务及财务状况将受到不利影响。”
今年以来，众多位于食品饮料赛道的公司筹划赴港上市。从年初的海天味业和安井食品，到近期三只松鼠和鸣鸣很忙相继递表港交所。赛道持续火热的同时，也越发考验拟上市企业的核心竞争力，溜溜果园此次转道港股IPO结果如何，或许有待时间的进一步检验。
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