本文来自 “爽爽研究”
摘要：（1）若加回住宿费退回6000多万，中教控股(00839)的正常利润将达到10.5亿，+37%，经调整利润和正常利润均超预期；（2）3所独立学院100%获得了省教育厅转设的批准，其中2所已获得了教育部的同意并进行了公示；（3）公司新一年新生入学人数已经达到了4.4万人，+57%。
一、公司介绍
在过去这一年里面，公司在全国各地布局的学校，从南到北都取得了非常不错成绩：海南的学校获评教育部的国家级一流本科课程；广东学校获得世界技能大赛的金牌，获得广东省教学成果奖一等奖，被广东省政府记大功；重庆学校获得全国独立学院文法类排名全国第一名；河南学校获得德国JC Mark的杰出教育质量认证；山东学校获评山东省最具影响力本科院校等等。
世界第一大资产管理公司持续买入，已成为公司前5大公众股东。一系列全球知名的外资长线投资人，包括世界第一大主权基金挪威央行、瑞典国家养老基金、新加坡政府投资公司、日本政府养老基金、新西兰国家养老基金、美国加州公务员退休基金，美国教师退休基金等，都已经入股我们公司。
1、业绩亮点
2019-2020年财年收入达到26.8亿，同比增长37%；毛利达到16元，同比增长43%；集团的成员学校的基准毛利率达到58.6%，比去年提升了120个基点，证明公司对旗下学校的运营效率得到了切实提高。
经调整利润达到9.8亿元，同比增长29%。今年由于公共卫生事件原因，全国的高校不论公办民办都需一次性退回住宿费，集团是6000多万元。如果把相应退费进行加回看作一个正常年度，给大家提供一个以后业绩去进行评估参考，正常化利润数值将会达到10.5亿，同比增长37%——不论是用经调整利润，还是用正常化利润公司业绩都大幅的超越了行业一致预期（经调整利润是超越了媒体一致预期的4.5%，正常化利润是超过了媒体一致预期的11.1%）。截止到财年结束公司现金余额达到人民币44亿，为进一步的外延扩张提供了充足的资金保障。
公司现在有多个标的在同时进行当中，在本财年进行的项目有4个，分别是澳大利亚一个、英国一个和海南两个，另外公司还收购了郑州的一个少数股权；但这一年公司评估过的潜在投资的项目有152个，其中有许多高质量的标的都会进入下一轮的收购。
在过去的一年，新加入集团的三所独立学院100%获得了省教育厅转设的批准，其中有两所已经获得了教育部的同意并进行了公示。这3所独立学院转设完成，将会给这些学校带来更大的发展的空间，也给集团带来巨大发展的潜力。公司一直都坚定的看好独立学院的转设，因为这是符合行业发展的规律，公司也成功的预判了国家对独立学院转设的政策的支持，可以说是本次国家鼓励独立学院转设最大的收益集团，用事实证明了公司准确的行业的判断和执行能力。这三所独立学院根据教育部鼓励转设的政策，在转设完成后规模都有望大幅提升，并且很直接的去除管理费的成本。目前三所学校的管理费的成本占到8%-20%的学费的收入，管理费成本直接的省去会带来直接效益的增长达到约20-40%的业绩提升。
从9月开始新的一个学年的招生更是破纪录的比以往大幅的提升。公司在10月公布了一个截止到10月份的招生情况的更新，到今天为止向大家做一个新的更新：公司新一年高等教育普通项目新生入学的人数已经达到了4.4万人，比去年同期增长57%。
2、业务情况
公司上市于2017年12月，这三年对集团来说是高速发展的三年，公司在上市时设定的目标如今都已大幅超额完成，并给投资人也带来了满意的回报。我们在上市的时候定下的第一个目标——在三年内将在校生人数从当时上市之后的7万人提高到20万人，在当时看来是非常激进甚至是不可想象的一个目标，但是公司目前现在已经达到接近24万人，大幅超额完成了目标。
我们的第二个目标是把业务扩展到更多高增长的区域。当时公司只在两个省份有业务，而目前公司业务已经覆盖中国的7个省份，其中包括全国前三个人口最多的省份和全国人口第一的直辖市，并且作为高等教育上市公司第一个也是截止到目前唯一一个进入海南自贸港这样一个战略区域。
第三个目标是通过国际化教育提高公司的教学质量并且实现课程的高端化。三年后公司已经在伦敦和悉尼两个最受中国学生认可的英语留学的国家和最受欢迎的留学的城市拥有了自己的学校，两所学校都拥有硕士学位授权，并且都得到中国教育部的认可。
第四是通过中央化管理的体系来提高学校的经营效率。在这个方面，三年来公司通过所有学校的业绩的大幅提升和无数的获奖证明了公司拥有行业领先的学校管理能力。公司通过课程更新、人力资源优化、教师培训，IT部署集团采购内控提升等多措施全方位对成员学校进行业务改善和实现业绩提升。从上市到现在，公司已经进行了10个并购的项目，维持了100%的成功率。公司接下来还会利用行业发展的机会和政策支持的机遇，进一步的扩大集团的规模。
——目前资源丰富发展潜力优秀的行业已经吸引了很多优秀的同行公司的上市。在过去公司中教控股都维持了良好的发展，保持了我们的竞争优势和行业里领先的地位。现在全国上市的高等教育公司旗下历史最久，品牌最好，定位最高的6所民办本科学校，我们集团占了三所，也就是公司在江西、广东和海南的学校，所以公司在最高端的市场占据了一半的份额。无论是在规模方面还是在质量方面，公司市场领先的地位都是非常稳固的。
3、对海外两所学校的看法
前面提到了这两所拥有硕士学位授予权的学校，并且位于最受中国学生欢迎的国家和城市的学校，是我们集团拥有的独特的资源。今天我们已经创新性的开发完成并且正在推广3+M项目，这个项目可以让中国的本科学生在4年本科学习内获得额外的海外硕士学位。另外公司还在创新性的开发更加深度融合的课程，未来实现覆盖面的进一步扩大。通过独特的资源公司可以在集团内通过内生创造出一个相当于一所全新的2万人的本科学校的效益。
在2019-2020财年发生了公共卫生事件，有好几个月集团在中国的学校是关闭的，期间公司发挥了集团 IT的优势，在所有的学校都迅速的部署了在线教育，所以学生的学习都没有间断，对公共卫生事件期间公司的在线教育政府颁发了奖励进行表彰。目前在海外，英国的学校也正常开学的，澳大利亚的国际还没有对外国人开放，但是澳大利亚国防学院通过招收在岸留学生，在财年的3月和7月两次的招生当中，都实现了比去年没有公共卫生事件时期的招生的大幅增长。
4、收购
所有收购的学校在公司收购的2-3年后，都取得了巨大的运营效率的提升。我们从增加招生，提高质量和改善定价还有创造新的收入来源以及节约成本方面共同发力，以30年专注高等教育的经验，还有ISO9000认证的管理体系，为新收购的学校带来增值。在并购方面公司越来越明显的感受到资源在向行业龙头集中，也就是马太效应的出现。在收购的谈判交流当中有越来越多的卖家主动联系，有实力和积极参与的买家越来越少，也就是公司在并购当中面临的竞争越来越少，主要有以下几个方面的原因：
学校的创办人对于教育事业的感情，希望将学校不单纯是卖给出价最高者而是交给有口碑有教育实力的教育集团，从而能够延续学校的创办人把学校办得更好的愿望。
高等学校的收购，实际上对收购方的财务实力、尽职调查能力、执行能力，都提出了很高的要求。虽然收购好像看起来很容易，只要有钱就可以，但是现在市场已经越来越发现，要把收购做好，要准确的快速的收购优质的标的，要从收购中创造出教育的价值，财务的价值，准入门槛其实是非常高的。我们中教控股过往的业绩已经向学校的创办人们发出了一个明确的信号——中教控股是非常理想的合作伙伴。公司能够准确的判断行业发展的趋势并且提前进行战略的布局的原因来自于公司超过30年的行业办学经验、行业领导者的地位、以及公司深入参与政策制定的过程，从而能够前瞻性的进行布局。而在收购的执行方面要有一个专业专职的并购团队，团队成员的背景包括华兴资本、软银资本、普华永道德勤个人咨询得上律所的，全盖从私募交易策略，法务审计到教育咨询等最专业的人才，具有这样一支行业领先的专业团队，再配合和股东回报匹配的激励的机制，让公司实现了100%的收购成功率，而全行业平均收购成功率仅为55%。
5、未来业务发展的展望、战略思考
在本业绩期也就是2020年8月结束以后，公司迎来了新的一个学年就是2020年9月开始的全年的招生。去年同期9月的高等教育的新生是28,000人，今年已经达到44,000人，增长超过57%，这突破了公司有史以来增速的记录。并且公司判断新增人数的增长在未来还会持续。所以公司在未来几年的业绩增长能见度是非常高的。所以大家可以对公司的未来的规模和业绩有充分的信心。
在公司内生增长方面，广东两个新校区的建设都非常顺利，并且随着松田学院转设为广州应用科技学院，还有重庆和山东的两所独立学院转设成功，学生规模有望进一步迎来重大发展的区域。从行业来说，短期来讲独立学院转设、大学扩招会对公司行业的业绩形成有力的支撑。
公司的战略可以用超越—即超越预期的超越来概括。这要求公司在看好的重点区域扩大布局。例如公司已经深耕的有4个学校的粤港澳大湾区地区，可以为集团带来强劲的内生增长。在这个行业里面，公司战略性的判断这将会是继续持续受到政策支持的行业。因此公司将会继续毫不犹豫的在这个行业里面继续发展。公司要有良好的项目储备，从储备里面完成更多的交易，也会通过规模扩大来实现正向循环，通过规模效应来获得更大的效率改善空间，从而获得更多的并购机会完成更多的并购的项目，为学校实现增值。
公司要让所有成员学校都得到最好的口碑最好的声誉，成为当地所在学科的民办大学的第一名。这一点公司在很多成员学校都已经实现，公司也绝对有信心在所有的成员学校全部都实现。这也是中教控股的初心。
中央政治局说不忘初心，牢记使命。办学30年来中教控股始终都坚持初心——让更多的学生能够享受更高质量的教育。30年来初心都没有改变，未来也会始终坚持。
二、问答环节
1、并购的进展怎么样？
现在到12月底之前就一个多月的时间、非常敏感的信息不方便去给，但是我们今年评估了150多个项目、进行深入谈判的有超过10个项目，所以我觉得很有可能会有新的项目在未来比较短的时间里发生，而且在未来不管是短期还是2021年内都会有高质量的新的并购项目。
2、最新的资产、现金和负债情况，未来1~2年的资本开支?
2020831结束现金的储备有44亿， 8月31号以后一个是海南的项目有付款，再有一个是学校9月以后新收学费的保障。我们对于接下来进行并购的资金有非常好的准备，有信心能够比较快有一些项目的落地，
资本开支因为有两个新的广东学校的校园项目，除此以外没有特别大的新增。
3、独立学院转设后分手费和还有1年的管理费处理，转设完成后几个学校有可能达到的学额空间？
对于管理费，因为所有已经在校的老生都会继续以老校的名字毕业，所以原来和公立大学合作的协议都是继续有效的，所以实际会产生的管理费不仅仅是1年而是有4年，当然会逐年下降的，这个金额具体是多少是可以明确算出来的。
分手费，这两块加起来我觉得比较合理，因为把以后实际付的费用都折现到今天作为成本一起考虑，这个金额基本上都少于最后1年要交的管理费的5倍，大家理解为以低于5倍的 PE买学校的部分股权，因为管理费的金额是学校收入的部分比例。它跟运营状况没有关系、跟基本收入有关系，它的风险收益是和股权是完全类似。所以能以一个低于5倍的PE去买到一个本科学校的一部分，其实是非常划算的。
会计处理上，不管我们现金上是分几年支付，在我们这3个学校里面年限是3~7年之间，但是会计上倾向于把它认为是一次性费用，会对利润表有一次性影响但我们会展示正常化利润。
至于学额，教育部在今年年初发布文件里面明确提到，对于成功转设的独立学院要给出优惠措施，最重要的就是学额增加，当然具体的招生指标是每一年来发布的，所以没办法去判断具体的指标是多少，但我觉得可期待的空间是非常大的。
4、成熟的学校和新并购学校盈利能力的区别，接下来的上升空间能有多少？
国内国外的学校不一样，国外的学校会有招生的费用、国内的本科学校基本上没有招生的费用，以及不同学校学费水平和人力成本、折旧等也有区别。把这些都考虑进去之后，我们觉得比较合理的EBITDA比率，国内本科学校是50%-60%，通常新加入我们集团的学校会低，就是我们未来可提升的空间。比如说山东学校刚收购时刚刚达到盈亏平衡、现在进展非常不错，再加上如果转设要完成、要达到50%~60%EBITDA比率是绝对没有任何问题的。
5、今年下半年总体学生人数比上半年大概少2000人多一点？
正常的每年都有后面学生流失的问题、但数量比较小，今年下半年主要是因为在我们有一些学校是有春季招生的，春季的时候在公共卫生事件的期间招生是受到了影响。但是现在公共卫生事件已经全部结束，招生也都已经恢复，所以我们预计2021年的春季招生会恢复到之前的水平，也就是接下来的增长还不错。
6、不看收并购体内的这些学校未来两年的成长情况？
今年高等学校9月份招生的学生人数增长57%，也是我们自己有史以来最快的增长速度，逐步保证在校生人数的增长会持续。
7、咱们这次政府补贴是有多少？
下半年政府补贴基本上是不显著的。
8、新收购学校经营及财务的变化？
最近的几个收购在国内主要是这3所独立学院，我觉得毫无疑问最大的成就是3所独立学院转设进展都非常顺利。客观的来说并不是行业里面普遍现象，虽然教育部在年初是有专门鼓励独立学院转设加速，但独立学院有200~300所、今年获批的占比还很小，因为转设并不是没有门槛，仍然需要学校去做很多努力，当然也要有相关部门的支持，从公立大学到省政府到教育部的各级的支持。
（本文编辑：孙健一）
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