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百威上市在即 请别忘了港股还有个市值超1200亿的华润啤酒(00291)

2019年07月10日 20:37来源:网络
责任编辑:第一黄金网
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本文来自 云锋金融公众号(id:majikwealth),经授权发布,不构成投资建议。本金和市场价值再来看昨天这则市场传

本文来自 云锋金融公众号(id:majikwealth),经授权发布,不构成投资建议。

本金和市场价值

再来看昨天这则市场传言,数字是有年报依据的,但阐释有误,并非风险敞口。差之毫厘,谬以千里,所以今天我们先来说说这几个概念。

来源:网络

德银(DB.US)昨天官方说明衍生品头寸情况(关于德意志银行衍生工具敞口的说明)。其中重点看的是资产负债表上的衍生品正市场价值(positive market value)一项,2018年底是3200亿美元,2019年一季度为3310亿欧元。

那么,43万亿欧元(年报显示,约等于传言的50万亿美元)与3310亿欧元,这两个数字的含义和区别到底是什么?

举个栗子。

例如德银与客户做了一个5年期的利率互换,本金是1亿欧元,约定客户支付固定利率,德银支付浮动利率。那么,当一年后利率下降10个基点的时候,德银赚了钱,这个合约的市场价值(MTM)大约是40万欧元(100m*4*10bps)。

1亿欧元是本金(notional),计入43万亿欧元的口径;而40万美元将出现在德银资产负债表的资产方。3310亿欧元的含义是:德银在未平仓衍生品交易中,那些赚钱的合约,市场价值一共是3310亿欧元。

市场价值和风险

接着上面的例子,德银衍生品正市场价值为3310亿欧元,客户有可能欠钱不还,构成交易对手风险敞口。

是否所有衍生品的正市场价值相加,就是交易对手风险敞口呢?还是接着上面的例子。如果客户与德银除了这笔利率互换,还做了个外汇远期,而客户赚了钱,那么外汇远期合约的市场价值就是客户的资产、德银的负债。

对于这种情况,不同的会计准则有不同的处理。德银根据国际财务报告准则(IFRS),只计正值总额,不扣负值。换言之,只计算客户欠款,不扣除欠客户的,这种口径下交易对手风险敞口较大。

美国GAAP对此则有不同规定,允许根据主净额结算协议(Master netting agreement)来轧差。如果在利率互换上,客户欠德银的钱,但在外汇远期上,德银欠客户钱,则允许轧差,德银的交易对手风险敞口就会减小。

主净额结算协议定义

来源:国际清算银行

德银强调,这3310亿欧元是衍生品交易对手风险敞口总额。如果扣除欠客户的钱,再扣除客户在德银的抵押品,那么对客户净的(交易对手)风险敞口(net exposure)就仅有210亿欧元了。

数据来源:德银,2019.7.9

不过,这210亿欧元只代表衍生品的交易对手风险净敞口其实还有很多其他的风险敞口,我们在第三部分讨论。

43万亿名义本金背后:德银的优势和弱点

以上我们区分了名义本金、市场价值、和交易对手风险净敞口。很多人仍然认为,毕竟43万亿欧元的名义本金仍是天量,潜藏风险。

首先我们来看看,43万亿欧元的衍生品名义本金是什么概念。我们看了摩根大通和高盛的2018年报,发现量级类似:摩根大通是48.2万亿美元,高盛是42.5万亿美元。所以德银的衍生品本金的确不小,但也属于同类可比。

摩根大通衍生品合约的名义本金(十亿美元)

数据来源:摩根大通2018年报,云锋金融

那么,德银在衍生品方面的能力如何呢?

通过衍生品的净市场价值(正市场价值减去负市场价值),恰恰可以看到德银衍生品方面的赚钱能力。

数据来源:德银2018年报,云锋金融

可以看到,银在固定收益和汇率衍生品方面赚钱能力强,2018年取得净市场价值226亿欧元,股票和商品衍生品在亏钱。这也呼应了本次的裁员重点。

德银真正的风险在哪里

衍生品有市场风险、信用风险、和流动性风险。

衍生品十分复杂,确实可能蕴藏巨大市场风险。利率、汇率、股价等市场变量的水平、它们的波动率、期权里不同因素的敏感性等,均构成衍生品的风险因素。此外,衍生品的结构中也可能潜藏杠杆率,从而未在名义本金中充分体现。以下是德银自己的VaR指标,仅供参考。

德银2018年各类市场风险的在险价值(VaR,百万欧元)

数据来源:德银2018年报

a,b,c,d,e分别为利率风险、信用利差风险、股票风险、外汇和贵金属风险、商品风险的VaR值。f为各类风险合计VaR值。

衍生品的不透明,对于所有银行都是一样的,并非德银独有。作为旁观者,即便看了400多页的年报,我们也无法获得足够的信息来对德银的市场风险敞口做出判断。

在信息不透明的情况下,市场神经也会更加敏感。

本周初的2天,德银股价已下跌近10%

信用风险包括上述信用利差风险,也包括我们之前提到的交易对手风险。一般地,客户欠钱不还的交易对手信用风险相对较小。这对于所有银行也是一样的,德银并无特殊。

德银潜在的风险是流动性风险。根据媒体报道,一些大型基金如文艺复兴基金(我们此前介绍过【投资大师】连续27年回报率打败巴菲特——聊聊文艺复兴公司创始人),是德银的大客户,近期在把部分业务转到其他银行。

媒体:文艺复兴科技几月来从德银撤资

在德银重组瘦身的过程中,特定类型客户的流失似乎是必然的,如果很多客户同时终止衍生品合约的话,德银的流动性风险将上升。这点如同商业银行的挤兑。

此外,如果德银情况恶化,失去投资级评级等,也将使得融资难度和成本上升,构成流动性挤压。

会不会发生这种情况呢?

这要看客户和市场对于德银“大而不倒”的信念。上一轮金融危机中雷曼的倒下,有很多反思认为是政府救助不力,但也有观点认为不应该滥用“系统性重要”的概念,用纳税人的钱去救助银行。

不管怎样,德银确实是被贴了标签的“系统性重要”银行,目前的资本充足情况也还好。而且,回归“更简单、更安全的银行”也是正确的战略,应当有助于风险缓释而非爆发。

不过,凤凰涅磐,浴火方能重生,现在才刚刚开始。

德银的故事还没有结束。

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